大家好，以下是本周海豚君总结的组合策略的核心信息：

(资料图片)

1）上周美国地产数据出炉，传达的核心信息还是：地产这波高息威压之下，由于整体库存偏低，这波地产周期调整幅度并不大。到 5 月，私人住宅批建数、地产已开工的新建住宅数都有触底反弹的苗头，甚至二手房都在量价双双缓慢攀升的阶段。

而后续美国地产市场很可能是高利息、低库存下，卖家稀少、买家稀少的交易 “渐冻” 式买卖平衡状态，不会对经济构成重大拖累。

2）上周美联储鹰派表态后，市场开始重新今年下半年的加息可能，以及短期利率上行后的衰退预期，导致全球市场都在回调状态。

这两周整体属于空窗期：美股财报季尚未正式开启（约 7 月中上旬正式开启）；从技术驱动周期角度，目前科技股已然高涨到此估值位置，需要等待进一步的业绩验证。

而宏观角度，5 月最重要的 PMI、就业、时薪与 CPI 数据已知，本周还会发布 PCE 物价指数和个人消费支出数据来与之前发布的 CPI 和社零数据交叉检验，不算是全新数据，估计这两周还是偏盘整状态。

3）海豚君在上一期的组合策略中说过，中国资产的修复行情已行至尾声，再加上持仓中的美股科技股估值也已在偏高状态，因此整体做了一次大幅度的减仓，目前的股权仓位大约在 55% 左右，以等待财报季到来，看实际业绩交付再找机会。

一、5 月美国地产触底反弹了？

本来市场预期中，高息最为打击的行业——地产行业似乎已经呈现出触底反弹的迹象，尤其是当上下游数据均信号统一地指向地产触底。

首先是获批的新建私人住宅数：5 月再次明显回升，获批的住宅数环比已回升已转为 5%+ 的正增长；其次是已开工的新建私人住宅 5 月环比同样由负转正，季调后的环比大幅拉升到了 22%。

另外，5 月美国二手房交易也呈现出复苏迹象：二手房交易均价从今年开始已经走出了降价的泥潭，并且逐步企稳回升三个月后，5 月二手房的交易量也回来了，季调后环比增长了 3%。到 5 月美国二手房算是实现了微弱的量价齐升。

目前从市场的去化速度来看，由于二手房挂牌量相比疫前少了太多，目前二手房的去化速度是三个月，仍然明显低于疫前的 3-4 个月左右。

而目前居民住房贷款的还款质量也是在空前较好的位置上：居民按揭贷款不仅违约率（90 天）在历史低位上，而且房屋贷款中转为 90 天违约的比例也在历史低位中。

还有一个另外一个有意思的数据是，几轮快速加息后，美国房贷利率去年 10 月触顶之后，今年以来并未进一步上行，目前 30 年房贷利率企稳在 6.6 左右，反而有所回落。

上下游的数据结合在一起，可以清晰地看到这样一个图景：

1）由于 2008 年次贷危机后，居民地产去库存比较彻底，二手房存量不大，去化压力不是特别大，所以即使高息，美国从上游的地产建设、到下游的地产销售，都没有上一波次贷危机中无度放贷带来的狂风暴雨式调整；

2）从实际的房贷利率来看，不同于国内房屋贷款 LPR+ 利率溢价，美国房屋贷款利率进入 2023 年后并未随基础利率的上扬而等比例上扬，反而随着加息接近终点后，房贷利率反而有所下滑。

整体上来看，这一轮的地产调整似乎并不大，所以对经济的拖累并不严重。不过从动销 vs 新房存量数据来看，目前新房去化周期仍然比较长，接近八个月的状态。

海豚君倾向于认为，在高息持续的情况下，即使这波地产去化不激烈，但地产也摆脱高息的影响，直接进入以往常态下的市场状态，而更偏于低库存下，卖家稀少、买家也稀少的 “渐冻” 式平衡状态。

二、所以，美国还要加息？

经济走到现在问题不大，而银行体系的信用收缩也基本在蜗牛慢爬的速度。从最新披露数据来看，紧货币是有的：美国在货币收紧的背景下 M2 相比去年底收缩了接近 3%，基础利率拉升了 75 个基点；

但实体经济的紧信用并不明显：银行对实业和消费的信贷发放余额仍有 1.2% 的正增长，仍在净投放当中。

在这种情况下，美联储在最新议息会议上，虽然暂停了加息，但又挂了个高悬的锤子 “年内再加息 50 个基点”（今年后面还有 7 月、9 月、11 月和 12 月四次议息会议），给美联储后续政策操作空间留了个后路。

由于美联储鹰派引导目标利率再上 50 个基点，上周市场的交易似乎又回到了偏衰退的交易方向上：10 年期国债收益率基本未变，而短债收益率上行，利差倒挂加重，隐含的经济衰退预期加剧。

这两周整体属于空窗期：美股财报季尚未正式开启（大约 7 月中上旬正式开启），从技术驱动周期角度，在目前科技股已然高涨到此估值位置，需要进一步的业绩验证。

而宏观角度，5 月最重要的 PMI、就业、时薪与 CPI 数据已知，本周还会发布 PCE 物价指数和个人消费支出数据来与之前发布的 CPI 和社零数据交叉检验，不算是全新数据，估计这两周还是偏盘整状态。

三、组合调仓

上周海豚君对虚拟组合做了一个相对系统性的调仓，其中美股基于科技股估值目前在偏高位置，调出了部分高估仓位，同时港股反弹至尾声，调出了一些估值回调至合理水平的个股。具体如下：

四、组合收益

6 月 23 日周，Alpha Dolphin 虚拟组合下行 4.2%，明显弱于标普 500 指数（-1.4%）与沪深 300（-2.5%）；但强于 MSCI 中国指数（-6.9%）、恒生科技指数（-8.4%）.

自组合开始测试到上周末，组合绝对收益是 18.2%，与 MSCI 中国相比的超额收益是 41% (原 Wind 统计数据有一定问题，重新更新后超额收益较高。从资产净值角度来看，海豚君初始虚拟资产 1 亿美金，目前是 1.2 亿美金，净值 1.2)。

六、个股盈亏贡献

美联储鹰派表态、市场再次上调终点利率的情况下，上周市场在普跌状态。整体来看，基本面越弱的公司跌幅相对更大一些，另外短期涨幅较大的回调力度也比较大。

市场来看，基本面稳健又有科技周期加持的美股龙头股比较抗跌，调整幅度不大，中国资产整体跌幅仍然偏大。

具体涨跌靠前的公司，海豚君对原因整理如下：

七、组合资产分布

本周组合调仓后共计配置股票 24 只股票或 ETF，其中评级为标配 5 只，评级低配的为 18 只，其余为黄金、美债和美元现金。

截至上周末，Alpha Dolphin 资产配置分配和权益资产持仓权重如下：

本文的风险披露与声明：海豚投研免责声明及一般披露

近期海豚投研组合周报的文章请参考：